UN DIVORCIO AMISTOSO
De Roubini para Rajoy: Manual para salir del euro
Los problemas del euro no han terminado. No solo por la crisis de Grecia, la prima de riesgo española ascendió a 404, su mayor nivel desde noviembre de 2011. Las preocupaciones sobre la capacidad de España para autofinanciarse y cumplir con los objetivos de déficit, inclusive arrastran hacia abajo a la deuda italiana. Entre la crisis de Grecia y la angustia de España, el economista Nouriel Roubini difundió su ensayo "¿Cómo lograr un divorcio amistoso en la Eurozona?". Es evidente ya que Roubini milita, en la Guerra de Monedas, en el bando pro dólar y anti euro, pero es interesante conocer un punto de vista calificado en un sur europeo en llamas.
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Mariano Rajoy, atribulado presidente de España.
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VALOR AGREGADO
por NOURIEL ROUBINI
NEW YORK (RGE). Las operaciones de refinanciación a largo plazo en 3 años del BCE han estabilizado la Eurozona y los sistemas financieros internacionales. La reestructuración ordenada de la deuda griega ha sentado el precedente de que cuando las burbujas de activos apalancados estallan no tienen por qué precipitar un impago desordenado, crisis de crédito, recesión acusadas y alto riesgo de depresión. La deuda de la Eurozona ya no es la gran amenaza para una recuperación global todavía frágil.
Dicho eso, no se ha resuelto nada fundamental. Las contradicciones internas de la respuesta política del ajuste fiscal y estructural podrían reintensificar los desequilibrios latentes. Si el crédito del BCE a 3 años es adecuado para sostener la estabilidad financiera, la cuestión es qué pasará cuando venzan las facilidades de crédito actuales.
Ninguna crisis bancaria se ha resuelto sólo mediante el crédito colateralizado de un banco central frente a una huida de los pasivos bancarios por el miedo a un déficit grave de capitales. Dejar que el legado de activos tóxicos infecte los balances los zombificará. El desapalancamiento en lugar de la recapitalización agravará la recesión. La cuestión central es cómo recapitalizar los bancos y limpiar los créditos basura con recursos fiscales, normalmente la única posibilidad con una grave crisis bancaria en países donde una parte considerable de la deuda mala es pública.
El euro y sus contradicciones
El propio euro es la raíz de esas contradicciones internas y fallos de diseño. Casi todas las crisis de balanza de pagos derivan en crisis monetaria o maxidevaluación. La deflación es necesaria para restaurar la competitividad y el crecimiento en el país deudor, pero agrava las cargas reales de la deuda. La estabilidad de precios hace falta para evitar aumentos reales de la carga de deuda, pero cierta inflación ayuda a reducirla, aunque ambas evitarían una depreciación real del tipo de cambio, restringiendo la competitividad.
Las secuelas de la crisis internacional de 2008 han sacado a la luz unos desequilibrios insostenibles en la Eurozona. La gestión de la crisis demuestra que no sólo carece de las características de las uniones monetarias que han resistido al paso del tiempo, sino de la voluntad política para establecerlas. Sólo ha habido una transferencia fiscal mínima de los países acreedores a los deudores mediante una reducción tardía del tipo de interés de la financiación extranjera oficial.
Aunque la primera -de probablemente varias reestructuraciones de deuda- ha reducido las existencias de la deuda griega, la falta de ajuste del tipo de cambio y la inadecuación del crecimiento llevará la deuda a unos índices insostenibles del 120-170% del PIB en esta década, devolviendo a Grecia a los niveles donde perdió el acceso al mercado y se vio sometida a una reestructuración.
Los programas de reforma suenan bien pero podrían dejar a la Eurozona con menos en vez de más resistencia a los golpes regionales. Aunque hay libertad de movimiento de trabajadores y capital, en la práctica la migración es inadecuada y no hay suficientes cambios en el control corporativo a través de las fronteras nacionales como para facilitar el ajuste a los golpes económicos regionales.